La economía global atraviesa un cambio estructural que podría marcar el fin de tres décadas de baja inflación. La escasez de capital, la fragmentación de la globalización, la inteligencia artificial y la creciente rivalidad geopolítica están configurando un escenario de mayores presiones inflacionarias y tasas de interés más volátiles.
La revisión de Hoisington correspondiente al segundo trimestre de 2026 sostiene que la economía mundial está dejando atrás el modelo desinflacionario que predominó entre 1990 y 2020. La principal razón es el progresivo deterioro de la arquitectura económica que impulsó la globalización, aunque también influyen diversos factores cíclicos.
Este proceso puede entenderse a partir de la función clásica de producción, donde el crecimiento depende del trabajo, el capital, la tecnología, los recursos naturales y la productividad.
Tras la caída del Telón de Acero y la incorporación de China al comercio internacional, el mundo vivió uno de los mayores choques positivos de oferta de la historia moderna. Cientos de millones de trabajadores de bajo costo se integraron a la economía global, mientras las empresas multinacionales desarrollaban cadenas de suministro cada vez más eficientes y concentraban la producción en grandes polos manufactureros.
A ello se sumaron menores costos de capital y energía, junto con una rápida difusión tecnológica que impulsó la productividad y amplió la capacidad productiva. Estas condiciones desplazaron la oferta agregada, permitiendo que Estados Unidos y otras economías avanzadas crecieran con una inflación contenida.
El resultado fue una prolongada etapa de desinflación, caracterizada por menores precios de bienes, presión a la baja sobre los salarios en las economías desarrolladas, baja volatilidad inflacionaria y una notable capacidad para absorber mayores niveles de deuda y liquidez sin generar aumentos sostenidos de precios.
La deuda deja de ser un freno para la inflación
Este mismo contexto explica por qué el crecimiento de la deuda fue, durante décadas, un factor predominantemente desinflacionario. El pago del servicio de la deuda reducía el consumo, moderando la demanda agregada, mientras la expansión de la capacidad productiva mundial absorbía el aumento del crédito y de la liquidez.
Michael Spence y Kevin Warsh sostienen que las políticas de la Reserva Federal llevaron a muchas empresas a asumir que el banco central siempre respaldaría los precios de los activos financieros. Como consecuencia, una parte creciente del capital se dirigió hacia inversiones financieras en lugar de destinarse a plantas, equipos y proyectos productivos.
En paralelo, la velocidad del dinero cayó de manera significativa. La velocidad del agregado monetario M2 pasó de aproximadamente 2,2 en 1997 a cerca de 1,1 durante la pandemia de 2020. Los otros pasivos de depósitos (ODL) también descendieron de alrededor de 3,6 en el año 2000 a 1,5 durante ese mismo periodo.
La combinación de mano de obra barata, exceso de capacidad industrial, expansión productiva y menor velocidad del dinero permitió absorber grandes incrementos de deuda y liquidez sin desencadenar una inflación persistente.
Sin embargo, ese escenario está cambiando rápidamente.
La rivalidad estratégica entre Estados Unidos y China, los aranceles, el friendshoring, la relocalización de la producción de semiconductores y la búsqueda de cadenas de suministro más resilientes están reemplazando el antiguo modelo basado exclusivamente en producir al menor costo posible.
Asimismo, el paso de una producción «justo a tiempo» hacia otra basada en el criterio de «por si acaso» incrementa estructuralmente los costos de fabricación, logística y almacenamiento.
Al mismo tiempo, varios de los factores que impulsaron la desinflación durante tres décadas están perdiendo fuerza. El crecimiento de la mano de obra se desacelera, las economías de escala se fragmentan, aumentan las necesidades de inversión en política industrial e inteligencia artificial y la geopolítica condiciona cada vez más las decisiones económicas.
En este nuevo contexto, la capacidad productiva podría dejar de expandirse al ritmo necesario para absorber el crecimiento de la liquidez y del crédito sin generar mayores presiones inflacionarias.
Por ello, la deuda podría dejar de desempeñar el papel desinflacionario que mantuvo entre 1990 y 2020. En lugar de ser absorbida por una economía con amplia capacidad de producción, la liquidez adicional podría enfrentarse a limitaciones energéticas, escasez de mano de obra, cuellos de botella logísticos y menores economías de escala.
Escasez laboral e inteligencia artificial cambian las reglas
Otro cambio estructural se observa en el mercado laboral estadounidense. El envejecimiento de la población, el menor crecimiento de la fuerza laboral, el aumento de las jubilaciones y una política migratoria más restrictiva están transformando la escasez de trabajadores en un fenómeno permanente más que coyuntural.
Este aspecto resulta especialmente relevante porque la inflación en el sector servicios depende en gran medida de la evolución de los salarios. Actividades como la salud, la construcción, la hotelería y la educación no pueden deslocalizarse ni automatizarse con rapidez.
Durante la etapa de la globalización, la competencia internacional moderó las presiones salariales. Hoy, con esa competencia debilitada, los aumentos de salarios se trasladan con mayor facilidad a los precios internos, dificultando que la inflación vuelva al objetivo histórico del 2 % fijado por la Reserva Federal.
A ello se suma el creciente énfasis de Estados Unidos en la resiliencia económica, la seguridad nacional y la reindustrialización. Si bien estas políticas fortalecen la capacidad estratégica del país, también requieren enormes cantidades de capital y mano de obra especializada, lo que incrementa las presiones inflacionarias.
La fabricación nacional de semiconductores, la expansión de la red eléctrica, la electrificación y el fortalecimiento de la industria de defensa demandan inversiones multimillonarias en sectores donde los recursos ya son limitados.
En este escenario, la inteligencia artificial representa una oportunidad para elevar la productividad, pero también introduce nuevos desafíos. Su despliegue requiere inversiones masivas en centros de datos, semiconductores, redes de transmisión eléctrica, sistemas de refrigeración y equipos informáticos de alto rendimiento.
Además, la expansión de la IA incrementará considerablemente la demanda de electricidad en un momento en que la infraestructura energética estadounidense ya enfrenta restricciones por el envejecimiento de las redes, la electrificación de la economía y la insuficiente inversión en nueva capacidad de generación.
Como consecuencia, el aumento sostenido del consumo eléctrico podría traducirse en mayores costos para las empresas energéticas y en nuevas presiones sobre la inversión en infraestructura, reforzando el riesgo de una inflación estructural más persistente.
La escasez de capital vuelve a poner presión sobre la inflación
Durante las tres décadas de mayor auge de la globalización, la inflación dejó de ser una preocupación central para los mercados. La expansión de la oferta mundial, la reducción de los costos laborales y las cadenas globales de producción llevaron a los inversionistas a asumir que la inflación permanecería bajo control de manera permanente. Ello favoreció primas de riesgo muy bajas, costos históricos de financiamiento y una prolongada valorización de los activos financieros.
Sin embargo, ese escenario está cambiando. La política industrial, la fragmentación de las cadenas de suministro, la transición energética y la creciente rivalidad geopolítica están elevando la demanda de capital, mientras reducen muchas de las eficiencias que mantuvieron bajos los costos durante la era de la globalización.
A ello se suma que la liquidez generada por los déficits fiscales y las políticas monetarias expansivas comienza a dirigirse con mayor intensidad hacia el gasto de la economía real y no solo hacia los mercados financieros.
Estados Unidos enfrenta ahora un desafío adicional: la demanda de capital crece mucho más rápido que el ahorro interno. El ahorro neto nacional ha caído desde un promedio histórico cercano al 6,8 % de la renta nacional hasta mínimos históricos, precisamente cuando el país necesita enormes inversiones para desarrollar inteligencia artificial, ampliar la red eléctrica, fabricar semiconductores, fortalecer su infraestructura energética, impulsar la reindustrialización, modernizar la defensa y expandir la exploración espacial.
Como la inversión solo puede financiarse con ahorro interno o capital extranjero, un ahorro persistentemente bajo implica una mayor dependencia de recursos externos, tasas de interés reales más elevadas o una reducción de la inversión productiva.
Este desequilibrio también aumenta la presión sobre la Reserva Federal para expandir la oferta monetaria y facilitar el crecimiento. Sin embargo, crear más dinero no genera el ahorro real necesario para financiar nuevas inversiones. Por el contrario, una expansión monetaria excesiva podría intensificar la inflación, distorsionar la asignación de recursos y agravar la escasez estructural de capital, limitando el crecimiento económico de largo plazo.
Tipos de interés más altos y una Reserva Federal bajo presión
El nuevo escenario tiene profundas implicancias para la evolución de las tasas de interés. De acuerdo con la ecuación de Fisher, los rendimientos de los bonos del Tesoro dependen de tres factores: la tasa real de retorno, la inflación esperada y la prima de riesgo exigida por los inversionistas.
Entre 1990 y 2020, la caída sostenida de la inflación y el abundante ahorro mundial mantuvieron bajas tanto las tasas reales como las primas de riesgo. Pero ese entorno parece haber quedado atrás.
Si la inflación estructural pasa de un rango cercano al 1,5 %-3,5 % a otro de 3,5 %-4,5 %, el componente inflacionario incorporado en los bonos tenderá a aumentar. A ello se sumará una mayor demanda de capital para financiar política industrial, transición energética, infraestructura para inteligencia artificial, defensa, exploración espacial y reconfiguración de las cadenas globales de suministro.
En este contexto, la orientación de la Reserva Federal bajo la presidencia de Kevin Warsh será determinante. Un balance más reducido disminuiría la posibilidad de financiar indirectamente los déficits fiscales mediante compras de activos y obligaría al Tesoro a obtener una mayor parte de sus recursos directamente en los mercados privados.
No obstante, Warsh asume el cargo en un escenario complejo. Durante el primer trimestre de 2026, la velocidad del dinero (M2) volvió a aumentar hasta aproximadamente 1,41, mientras que la velocidad de los otros pasivos de depósitos (ODL) se recuperó hasta cerca de 1,9. Paralelamente, entre diciembre de 2025 y junio de 2026, la Reserva Federal adquirió cerca de 290.000 millones de dólares en bonos del Tesoro, impulsando el crecimiento de depósitos y préstamos bancarios.
La ODL creció a una tasa anualizada del 8,9 % durante el primer semestre de 2026, muy por encima de su promedio de la última década. Esta mayor liquidez, junto con la recuperación de la velocidad del dinero, podría explicar parte del repunte inflacionario registrado antes del reciente choque geopolítico sobre los mercados energéticos.
Para contener esas presiones, la Reserva Federal deberá desacelerar el crecimiento monetario. Sin embargo, reducir su balance puede endurecer inicialmente las condiciones financieras, elevar los costos del crédito y aumentar los rendimientos de los bonos antes de que aparezcan los beneficios desinflacionarios.
En consecuencia, el escenario más probable no es una subida permanente de las tasas de interés, sino un período de mayor volatilidad. Si la política monetaria logra controlar la inflación, las tasas nominales podrían moderarse con el tiempo. Pero si ese ajuste fracasa, la inflación estructural podría consolidarse durante varios años.
La deuda amenaza la estabilidad de largo plazo
El incremento sostenido de la deuda federal estadounidense añade un riesgo adicional. Según la denominada «Ley de Ferguson», formulada por el historiador Niall Ferguson, las grandes potencias comienzan a debilitarse cuando el costo del servicio de su deuda supera el gasto destinado a defensa.
A medida que la deuda crece y disminuye la flexibilidad fiscal, los inversionistas tienden a exigir mayores primas de riesgo para financiar al Estado, elevando así los rendimientos de los bonos del Tesoro.
Todo ello apunta a un escenario muy distinto al observado entre 1990 y 2020. Si bien las recesiones, las crisis financieras, los avances tecnológicos o una política monetaria especialmente restrictiva podrían generar períodos temporales de menor inflación, las tendencias estructurales predominantes apuntan en otra dirección.
Déficits fiscales elevados, mayores necesidades de inversión, fragmentación de la globalización, cadenas de suministro menos eficientes y una creciente demanda de capital configuran un entorno en el que tanto la inflación como las tasas de interés de largo plazo tenderían a mantenerse más altas y volátiles que durante las últimas tres décadas.
Ver: https://seekingalpha.com/article/4922981-hoisington-investment-management-q2-2026-review-outlook